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文｜表外表里，作者｜張冉冉 陳成，編輯｜付曉玲 曹賓玲
“比亞迪在一步步印證判斷，也可以說是孩子在拿著好成績，回報家長。比亞迪是確定性最大的。”
(資料圖片僅供參考)
這是國補終止后，某位投資者在一篇質疑“比亞迪銷量或將受到沖擊”——特斯拉、小鵬等眾多車企降價或保價保銷量，比亞迪近乎全線漲價——帖子下，力挺比亞迪的回復。
這種認知的形成，當然離不開比亞迪的亮眼表現。
在電池技術和混動技術方面，有獨特競爭優勢。如下圖，2020年搭載刀片電池的比亞迪漢，2021年搭載DM-i超級混動的秦Plus、宋Plus和唐等車型上市后，銷量起飛。
需求層面，也是讓人艷羨。如去年9月，比亞迪曾在互動平臺表示，公司在手訂單充足。要知道，當下新能源領域的背景是核心矛盾轉向產能過剩、訂單不足。
在市場預期上，更是拉滿想象力。據行業紀要，比亞迪2023年的銷量基調為：保底銷量300萬輛，經銷商任務銷量400萬輛。
種種趨勢疊加，在部分投資者眼里，比亞迪儼然成了“長青”存在：“在大A市場，比亞迪是唯一值得長持的，是最具投資價值的股票。”
但問題是，眾所周知“樹不會長到天上”。事實上，因觸及天花板，而難以維持強勁增長的情況，已經在特斯拉上演過：
《
中國車主“拿捏”特斯拉
》一文提到，價格帶滲透率和自身市占率趨于飽和，疊加競爭因素，特斯拉需求拐點出現：截止2022年12月31日，中國的訂單儲備降為0；同時在中國區的銷量，同比環比雙雙下滑。
基于此，特斯拉被市場重新定價——股價從2022年10月以來，持續下滑。
由此有理由推斷，比亞迪也很難做到一直蒙眼狂奔。那么，比亞迪目前處于什么階段呢？強勁的趨勢還能持續多久？接下來可能駛向哪個方向呢？
為了弄清這些，本文將從需求動力以及約束條件兩方面，展開分析。
一、搶合資燃油車蛋糕，“躺贏”下沉市場
眾所周知，新能源汽車發端于一二線城市。甚至之后的時間里，也深深烙印在一眾車企的銷量構成中。
以特斯拉來說，2022年1-6月，一二線城市銷量占比達93.6%。
理想也在上個月廣州車展上透露：理想有80%以上的銷量都是來自于一線、新一線和二線城市。
然而比亞迪的銷量構成，打破了這一點。
如下圖，2021-2022年，比亞迪幾款熱銷車型在三線及以下城市銷量占比，從30%增長到近40%。
也就是說，比亞迪的需求變數與下沉市場有關。
當然，或許有人會質疑，下沉市場對新能源汽車消費，聚焦在10萬以下的微型電動車。而比亞迪的車型大多數集中在10-20萬的價格帶里（總計12款），似乎并不符合下沉市場的需求選擇范圍。
那么，事實真的是這樣嗎？
可以看到，燃油車方面，人們在價格偏好上，更集中于10-20萬的車型；同時，也很追求燃油經濟性，如下圖，下沉市場暢銷車型大多為低油耗。
換言之，下沉市場追求的并非低價，而是性價比。引申到新能源領域，也是同樣的邏輯。
然而新能源滲透早期，大部分都是中高端車型，強調外觀內飾和前沿技術的應用，與用戶需求相悖。
可選范圍有限下，微型車得以在下沉市場大行其道。數據顯示，五菱宏光MINI EV2020年上市后，迅速終結特斯拉Model 3稱霸國內新能源汽車銷售榜第一的神話。
不過，2022年以來，下沉市場的新能源消費開始加速，不僅滲透率提升幅度快于高線城市，銷量占比也提升明顯。
這樣一來，僅靠微型車顯然難以滿足不同層次的需求釋放。
如此背景下，任何具備性價比特征的新能源產品放量，大概率都會被市場接收。而就目前的情況看，“躺贏”的是車型最多的比亞迪。
如下圖，2022年1-8月下沉市場新能源銷量TOP10排行榜上，比亞迪的車型占據了5席。
進一步引申來說，憑借性價比特征：
·混動車型采用“油+電”驅動模式，相比傳統燃油車，更經濟節約。
·購置稅、新能源下鄉補貼等因素，使得新能源汽車購置成本進一步降低。
沖入下沉市場的比亞迪，大搶同級別燃油車市場蛋糕。
以比亞迪秦plus DM-i為例，其11.38-15.28萬元的售價，直接切入了國內乘用車市場銷量第一梯隊的日產軒逸、大眾朗逸等車型的價格帶。
同時，其使用周期成本能做到約21萬元，相比之下，豐田卡羅拉的使用成本在26萬元左右。
直接的替代效應沖擊下，可以看到，2022年合資品牌銷量幾乎全線下滑，同比降幅接近10%，尤其第四季度，同比下降37.9%。
市場份額的表現，也是一樣。測算顯示，在10-15萬價格區間的TOP20銷量中，2021-2022年，主流合資品牌的市場份額下降了13%，其中本田和大眾下跌最為明顯。
與之相反，比亞迪在該價格區間的市場份額提升16.5%。
總的來說，在下沉市場新能源滲透紅利釋放中，比亞迪承接性價比需求，替代沖擊了主流合資品牌的市場份額，獲得了增量拉升。
但上述說過，在任何單一市場，樹都不會長到天上。而宏觀趨勢受益者，也并非只有比亞迪。那么，比亞迪在下沉市場的需求處于什么狀態呢？
二、離“需求拐點”還有多遠？
一般來說，在某一市場上，銷量滲透率達到銷量天花板的50%之前，需求是加速或持續增長的。在這個階段，投資者可以賺估值、業績雙擊或者業績增長的錢。
而一旦超過銷量天花板的50%，接下來的銷量增速大概率會顯著放緩——從加速轉為減速，需求拐點可能出現。在這個階段，確定性大打折扣，投資者只能賺博弈的錢。
特斯拉就是類似情況，其需求回落的時點，銷量滲透率正對應“需求拐點”特征。如下圖，特斯拉2022年1-10月的銷量達到了天花板（單一廠商市占率25%的銷量）的50%。
備注：單一廠商的天花板銷量，參照BBA在豪華市場不超過25%的市占率測算。
回到比亞迪來說，相比豪華車市場，其聚焦的下沉市場（10-20萬區間）參與者眾多，單一廠商市占率達25%的實現難度很大。
比如，2021年，該價格區間市場份額占比最高的東風日產，也只有17%。
但考慮到比亞迪的先發優勢，這里給予其25%的下沉市場市占率假設。由此，可得其天花板銷量約為315萬輛。
數據顯示，截至2022年底，比亞迪下沉市場已實現銷量70萬輛，占到天花板銷量的約22%。
上述說過，比亞迪預期2023年的總銷量目標是保底銷量300萬輛。假設2023年下沉市場銷量占比能提升到50%，那么下沉市場的銷量就實現了150萬輛。
如此一來，意味著2023年年底，比亞迪就有可能在下沉市場，銷量滲透率達到天花板的50%。
備注：比亞迪2022年下沉市場的新能源銷量按照37%占比測算。2023年下沉市場的新能源銷量按照50%占比假設。
也就是說，按照2023年銷量目標，還有不到一年，比亞迪在下沉市場就可能劃過投資最肥美的時期，來到魚尾，面臨需求拐點。
更雪上加霜的是，上述測算是基于25%市占率（預期最高市場份額）的理想假設，現實期限可能比測算的更為緊迫。
要知道，比亞迪能夠抓住下沉市場的紅利，很大一部分原因在于市場供給受限。
具體來說，相較特斯拉和新勢力，包括比亞迪在內的傳統車企，大多從低端燃油車起步，在下沉市場有經驗積累。
比如渠道上，比亞迪在三線及以下城市的門店比例約為50%，有近800家（截至2022年9月）。相比之下，中低端定位的新勢力哪吒，下沉市場的門店數僅為289家；而高端定位的蔚小理等，則均沒有超過200家。
品牌認知度上，近6成下沉市場有娃群體購買新能源時，選擇傳統汽車品牌，選擇新勢力的人群只有16%。
這一方面有傳統品牌深耕多年的原因，另一方面可以看到，2020年以來，新勢力品牌時常見著報端的是安全事故相關的報道；而傳統車企的搜索熱點，都是和產品相關，這一定程度影響下沉市場購車決策。
當然，下沉市場的渠道布局和品牌認知度，僅相比新勢力有優勢。而在傳統車企競對這一塊，事實上比亞迪一定程度上“撿了漏”。
和比亞迪大肆布局10-20元價位車型不同，2020年以來，其他大部分傳統車企新能源轉型都試圖通過高端化切入：如長城的魏牌和沙龍、吉利的極氪、長安的阿維塔、北汽新能源的極狐等。
而對自己油車時代擅長的10-20萬價格區間，鮮少布局。
比如，長城在該價格區間的只有歐拉品牌。且為了保利潤，長城還停止生產了低端車型歐拉黑白貓，以保價格在20萬左右的新車型芭蕾貓上市。
吉利也是類似，全新推出的插混系統搭載的新車型一直在2022下半年才陸續上市。
這樣做的出發點，用一位業內人士的話說，“這是我國汽車品牌沖擊豪華汽車細分市場最好的機會。從市場層面來說，40萬元售價、純電市場是我國品牌向豪華車市場進階的關鍵。”
卻也造就了下沉市場“供給相對受限”的特點。如此，也就不難理解為何比亞迪，能享受最多下沉紅利。
但現在這種局面，顯然出現了變化。
肉眼可見，2023年下沉市場將是新能源汽車的主戰場。
一方面，傳統車企陸續發力10-20萬價格區間的新能源產品，特別是加快了對混動領域的布局。
另一方面，特斯拉和新勢力們，也對下沉市場虎視眈眈。
比如，理想高管在12月的采訪中提到：“2023年三四線是重點發力方向，三線城市基本能完全覆蓋，還能覆蓋一部分頭部的四線城市。”
外媒報道，特斯拉將進一步簡化Model 3的內飾造型，目的是降低成本，價格可能進一步下探。Model 3中期改款將在2023Q3交付。
而這毋庸置疑，將對比亞迪產生沖擊，可能會加快下沉市場需求拐點到來。
不過，這個過程中，如果比亞迪需求遷移成功，有新的價值釋放，仍然能抬高估值。目前來看，想象力一個是正在拓展的海外市場，另一個是推出仰望，高端化品牌升級。
小結
梳理來看，比亞迪的銷量強勢，和抓住下沉市場的結構性紅利有關。
在2022年，下沉市場新能源“需求成長、供給相對稀缺”的背景下，憑借性價比產品布局，在下沉市場替代合資燃油車，搶到最大蛋糕。
但進入2023年，按照比亞迪今年的銷量目標，很可能年底，其在下沉市場就面臨需求拐點。同時，供給側約束條件顯見要發生轉變，隨著競爭加劇，這一進程可能會被加速。
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